24SevenOffice - Ett snabbväxande SaaS-bolag som rider på digitaliseringstrenden

24SevenOffice är ett bolag verksamma på den nordiska marknaden som levererar affärssystem till små och medelstora företag via molnbaserade lösningar. Affärssystemen är modulbaserade, där modulerna tillhandahålls fristående eller paketerade som helhetslösningar. Affärssystemet som 24SevenOffice levererar fungerar för bland annat redovisning, CMR, fakturering, lager och logistik, projektstyrning och tidsredovisning, och är integrerade i en och samma lösning. Utöver bolagets egna funktioner går det även att integrera andra system genom öppna API:er som exempelvis kundens bank, mail osv vilket underlättar arbetet för kunden och automatiserar en del av arbetet. Bolagets försäljningsstrategi bygger på direktförsäljning samt återförsäljning, där bolaget erbjuder sina kunder att bli partners. Att bli partner innebär att 24SevenOffice förser kunden med ett komplett system som de sedan själva kan sälja till deras kunder i utbyte mot betalning. Genom att ta hjälp av partners kan bolaget enklare expandera sitt system och behöver inte binda lika mycket rörelsekapital. De kunder som erbjuds att bli partners är främst redovisningsbyråer, men även bolag som Telenor och ALSO säljer systemen till slutkund. Strategin har hittills varit lyckosam och generat en hög tillväxt. Det kommer alltid finnas ett behov av ett välfungerande affärssystem för att driva en organisation framåt och här finns goda möjligheter för 24SevenOffice att ta en del av kakan som jag ser det. Behoven hos kunden varierar till stor del beroende på vilken typ av verksamhet och hur stort företaget är. Här väljer 24SevenOffice att rikta in sig mot redovisningsbyråer och till företag med 5 till 500 anställda och har för tillfället över 53 000 kunder. Bolaget har hittills lyckats skaffa sig ett par välkända kunder som exempelvis PwC, BDO, KPMG och HSB, vilket tyder på att affärssystemet håller en hög kvalité. För tillfället är Norge den största marknaden och under 2019 kom drygt 89 procent av omsättning från vårt kära grannland. Man har dock nu i större utsträckning fokuserat på den svenska marknaden, där jag tror man har goda möjligheter att växa framöver. Expansionen mot Sverige har dock varit kostsam och man har spenderat mycket pengar på marknadsföring, personal och försäljning senaste åren vilket tyngt bolagets lönsamhet, men har samtidigt inneburit inträde på en ny större marknad vilket med stor sannolik kommer löna sig i det långa loppet. 24SevenOffice har en hög kundlojalitet och 95 procent av bolagets intäkter kommer från redan befintliga kunder, som en månadsbaserad intäkt. Återkommande intäkter är oerhört viktigt för SaaS-bolag eftersom det säkerställer återkommande kassaflöden som bolaget åter kan investera för att anställa fler och därmed fortsätta växa. För det kostar faktiskt en del att nå ut till nya kunder, något man hoppas få igen i det långa loppet. För att spåra hur lång tid det tar för en kund att bli lönsam använder 24SevenOffice nyckeltalet CAC = Cost to Acquire a Costumer, där målsättningen för tillfället är 12 månader. Det innebär att kunden efter 12 månader från att den har anslutit sig blir lönsam för företaget. För tillfället ligger CAC på 13,6 men kommer med stor sannolikhet att sjunka då 24SevenOffice nu drar ner på sin tillväxtstrategi på grund av Corona. Vi kan därmed förvänta oss ett förbättrat CAC kommande kvartal och ökad lönsamhet, men på bekostnad av tillväxttakten. Ytterligare ett nyckeltal som används är LTV = Life Time Value of a customer och som sätts i relation till CAC. Det visar de genomsnittliga totala intäkterna från en kund dividerat med genomsnittlig kostnad för att värva en ny kund (CAC). Även det nyckeltalet kommer kommande kvartal med stor sannolikhet förbättras när CAC sjunker. Anledningen till att SaaS-bolag tenderar att snabbt kunna växla om till lönsamhet är på grund av att de investeringar SaaS-bolag gör för att växa kostnadsförs direkt, eftersom detta främst handlar om nyanställningar för att sälja, leverera, stödja och utveckla tekniken, medan intäkterna kommer successivt från abonnemang som betalas månadsvis, och inte i form av större engångsbelopp. Jag personligen uppskattar att företag som enkelt kan skaffa sig relativt säkra återkommande intäkter satsar på tillväxt så länge det är hållbart då det tenderar att löna sig i det långa loppet även om det till en början genererar relativt höga kostnader vilket var fallet för 24SevenOffice när de expanderade till den svenska marknaden. Som tidigare nämnt ökar kostnaderna till en början när bolaget väljer att expandera vilket kan ses i tabellen nedan. 24SevenOffice lönsamhet påverkades negativt 2019 när bolaget genomförde ett förvärv av Online Sales Company AS för 23 MSEK och ökade antalet anställda. På grund av ökade personalkostnader, marknadsföring och nedskrivningar försämrades EBIT-marginalen från 6 procent 2018 till -16 procent 2019. Eftersom 24SevenOffice redovisar enligt K3 så sker nedskrivningar på goodwill årligen vilket påverkar resultatet negativt, men inte kassaflödet.Bolaget har en hög omsättningstillväxt och en hög bruttomarginal (89 procent), därför bör det finnas goda skalbarhetsmöjligheter eftersom desto fler nya kunder som ansluter sig till tjänsten gör att merkostnaden per kund går ner. Samtidigt växer 24SevenOffice kunder vilket innebär ett ökat behov av deras system, något som bidrar till att intäkt per kund med tiden kommer att bli större och därmed förbättra marginalerna ännu mer. Då bolaget i sin senaste kvartalsrapport uttalat sig om att ändra fokus mot lönsamhet istället för tillväxt tror jag det finns goda möjligheter att de blir kassaflödespositiva antingen i år eller nästa år. Jag personligen hoppas att 24SevenOffice återgår till en tillväxtstrategi när osäkerheterna i samhället lagt sig, då man kommer dra nytta av att få in en så stor kundbas som möjligt i ett tidigt skede. Ett affärssystem är något som ett företag gärna håller kvar vid och inte byter ut i första taget så länge inte kunden är missnöjd, därmed innebär en ökad kundbas stabila kassaflöden lång tid framöver. Längre ner i analysen har jag genomfört en DCF-modell med antaganden om fortsatt stabil tillväxt och relativt snabba marginalförbättringar. Jag tror bolaget kan nå liknande marginaler som FortNox inom ett par år som har en EBIT-marginal på drygt 34 procent. Fortsatt tror jag Q2 som kommer 26 augusti kommer visa något lägre tillväxt men ett svagt positivt EBIT. Min tanke är att bolaget har genomfört kostnadsreduktioner som kommer förbättra lönsamheten samt att tillväxten kommer minska på grund av lägre investeringsvilja hos kund, något man kan se varit fallet för CRM-utvecklaren Lime. Lime skriver bland annat att mitten av mars och under maj varit negativt påverkat av Covid-19, men att juni och juli sett något bättre ut. Jag kan tänka mig att det ser liknande ut även för 24SevenOffice. Finansiell ställning Den finansiella ställningen skulle jag säga är okej men inte mer än så. En kassa på drygt 25 MSEK och långfristiga skulder på 24,5MSEK samt kortfristiga skulder på drygt 16 MSEK, det ger en nettoskuld på närmare 15,5 MSEK. Eftersom 24SevenOffice redovisar enligt K3 är inte leasingskulderna inräknade vilket kan vara värt att påpeka, som är dryga 14MSEK. Det finns en liten risk att bolaget kan behöva göra en nyemission vid fortsatt tillväxt då kapitalbehovet ökar när bolagets rörelsekapital ökar. Jag ser helst att bolag med negativt EBIT har en nettokassa, men tror samtidigt bolaget klarar sig på sin nuvarande kassa ett tag framöver. Marknad Teknikanalysföretaget Gartner publicerade nyligen en rapport där de förutser att minst 60 procent av alla nya affärssystem i stora tjänsteorganisationer år 2023 kommer att levereras som SaaS. I samma rapport uppskattar de dessutom att hela 80 procent av alla företag då också kommer att ha bytt ut det affärssystem de hade före 2012, då SaaS var en ovanlig modell. Tillväxten på ERP-marknaden drivs främst av ökad digitalisering samt ökad pålitlighet till SaaS-lösningar. Det ska bli intressant att se hur Covid-19 kommer påverka investeringsviljan i affärssystemslösningar. Å ena sidan kommer bolag med stor sannolik efter att ha arbetat hemma uppleva att ett molnbaserat affärssystem skulle vara att föredra för ha tillgång till tjänsten oavsett vart man befinner sig, vilket bör locka till sig nya kunder. Å andra sidan kommer en del bolag gå på knäna ett tag framöver och då är kanske inte ett nytt affärssystem det första ett bolag investerar i. Jag har själv arbetat i omoderna och moderna affärssystem, dock inte 24SevenOffice, och har insett vilken tidsbesparing som kan uppnås med mer användarvänliga system. Den globala ERP-marknaden förväntas växa till drygt 97MdUSD till 2023 från dagens 93MdUSD. Den svenska ERP-marknaden förväntas vara drygt 417 MUSD 2021 vilket kan jämföras med 2016 års 339 MUSD. Med andra ord växer 24SevenOffice betydligt snabbare än marknaden och tar marknadsandelar. Konkurrenter Fördelen med ett företag som 24SevenOffice är att i princip alla företag är i behov av någon form av redovisningsprogram och affärssystem, att då kunna leverera ett användarvänligt, skalbart och molnbaserat verktyg bör ses som mycket attraktivt. Samtidigt råder en hård konkurrens på marknaden med aktörer som exempelvis FortNox, Visma, NetSuite. Dessa företag erbjuder vad jag kan finna väldigt liknande produkter och tjänster där ingen sticker ut för en lekman som mig. Det enda är att 24SevenOffice har ett litet större utbud av tjänster och att de övriga aktörerna har ett större fokus på redovisning samt att 24SevenOffice erbjuder AI-assistans. AI-assistans automatiserar fakturaflödet vilket bidrar till ett mindre behov av personal och därmed lägre kostnader för kunden. Utöver det kan jag inte finna någon moat vad gäller bolagets produkter och tjänster. En vallgrav som samtliga bolag besitter är inlåsningseffekt det vill säga att kunden oftast stannar kvar hos sin leverantör när man väl blivit kund. Man kan därmed också vända på argumentet och påstå att det är svårt att nå ut till nya kunder om de redan har ett affärssystem. Nedan visas en tabell över vilken typ av kundgrupp konkurrenterna och 24SevenOffice riktar sig mot, som kan skådas finns fler bolag som tävlar om de små aktörerna, en marknad som 24SevenOffice inte deltar på. Jag har nedan valt att göra en liten jämförelse med FortNox för att se vad vi kan förvänta oss av 24SevenOffice om de lyckas prestera lika bra som dess konkurrent. Även om bolagen inte väljer att rikta in sin mot samma kundbas anser jag att bolagen i stor utsträckning liknar varandra. Fördelen på kort sikt som jag ser det är att 24SevenOffice inte bör vara lika påverkad av Corona som FortNox, det antagandet gör jag av att det främst är mindre företag som drabbas hårdast av pandemin. Jag tror därför inte lika stor andel bolag inom 24SevenOffice kundgrupp kommer få betalningsproblem och eventuellt gå i konkurs. Jag har även tjuvat en bild från SvD analys av FortNox 2018 för att visa skalbarheten i bolagens affärsmodell. Analysen är relativt gammal men visar på ett bra sätt hur marginalförbättringar sker i form av ökad omsättning, något som med stor sannolikhet kommer gälla även för 24SevenOffice. Ägande Ytterligare en positiv aspekt är att samtliga i 24SevenOffice leding och styrelse äger aktier i bolaget med undantag från styrelseledamoten Madeleine Lindblom. Totalt äger VD och styrelseledamot Staale Risa tillsammans med styrelseordförande Karl-Anders Grønland drygt 60 procent av bolaget genom R-Ventures AS tillsammans med sina privata innehav. Med andra ord finns det mycket skin in the game vilket alltid är positivt. Utöver ett stort ägande sitter ledningen på lång erfarenhet inom ERP-marknaden, där VD arbetat för 24SevenOffice sedan 2002. Risker De risker som jag anser vara relevanta är att bolaget inte når upp till den tillväxttakt som marknaden förväntar sig. Trots att man nu bestämt sig för att lägga ett ökat fokus på lönsamhet vill marknaden fortfarande se att 24SevenOffice ökar sin omsättning i en snabb takt. Bolaget handlas till höra multiplar (EV/S 11x) som inte blir hållbart vid ett sådant scenario. Ytterligare en risk är att bolaget eventuellt behöver externt kapital framöver, vilket antingen sker via nyemission som leder till utspädning alternativt lån vilket leder till ökade kostnader. Det är ingen stor risk som jag ser det, men ändå något man kan följa i framtida kvartalsrapporter. Värdering Jag har gjort en DCF-värdering med godtyckliga estimat. 24SevenOffice bör åtminstone växa 20 procent i år och jag tror vi kan få se ett positivt kassaflöde. Jag tror på marginalförbättringar utifrån vad ledningen sagt om justerat fokus, men tror samtidigt att bolaget kommande år kommer ha en fin omsättningsökning. Nedan ser ni mina estimat och där jag satt en WACC på 9,6 procent, med anledningen till att det är ett tillväxtbolag och fortfarande ganska litet. Utifrån nedan DCF får jag fram ett motiverat värde på 31,16 mot dagens 29 vilket ger en potential på 7 procent. Mina estimat kan anses vara låga, men arbetar hellre med en margin of safety för att reducera risken i portföljen. Den är med andra ord rätt prissatt enligt mig och jag äger därför inte bolaget för tillfället. Känslighetsanalys